美國長期資本管理公司(Long-Term Capital Management,簡稱LTCM)

這個故事也很精采。

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賭金者--長期資本管理公司(LTCM)的升騰與隕落
[ 2007-12-01 21:02:05 ] 標簽:無
美國長期資本管理公司
美國長期資本管理公司(Long-Term Capital Management,簡稱LTCM)

成立於1994年2月,總部設在離紐約市不遠的格林威治,是一家主要從事定息債務工具套利活動的對衝基金。
  自創立以來,LTMC一直保持驕人的業績,公司的交易策略是"市場中性套利"即買入被低估的有價證券,賣出被高估的有價證券。
  LTMC將金融市場的歷史資料、相關理論學術報告及研究資料和市場資訊有機的結合在一起,通過電腦進行大量數據的處理,形成一套較為完整的電腦數學自動投資系統模型,建立起龐大的債券及衍生產品的投資組合,進行投資套利活動,LTMC憑藉這個優勢,在市場上一路高歌。

  1996年,LTMC大量持有義大利、丹麥 、希臘政府債券,而沽空德國債券,LTMC模型預測,隨著歐元的啟動上述國家的債券與德國債券的息差將縮減,市場表現與LTMC的預測驚人的一致,LTMC獲得巨大收益。
  LTMC的數學模型,由於建立在歷史數據的基礎上,在數據的統計過程中,一些概率很小的事件常常被忽略掉,因此,埋下了隱患--一旦這個小概率事件發生,其投資系統將產生難以預料的後果。

  所謂Black-Scholes-Merton 公式仍以正態分佈為基礎(這是因為該公式涉及Wiener 過程,而Wiener 過程的定義涉及正態分佈), 故"長期資本" 的風險投資策略仍以"線性"和"連續"的資產價格模型為出發點。具體來說,該對衝基金的核心策略是"收斂交易" (convergencetrading)。此策略並不關心某一股票或債卷的價格是升還是降,而是賭在相關股票或債卷的價格向"常態"收斂上。"長期資本 "的一項賭注下在美國30年國庫卷和29年國庫卷的價格收斂上(賣空前者,買入後者),本以為可以不論價格升降都穩操勝卷。不料,亞洲和俄國的金融危機使驚恐的投資者一窩蜂地涌向似更安全吉祥的30年國庫卷,結果造成30年國庫卷和29年國庫卷的價格發散,而非收斂。類似的其他幾個"收斂交易"也都以發散而告終。

  1998年,金融危機降臨亞洲金融市場,LTMC模型認為:發展中國家債券和美國政府債券之間利率相差過大,LTMC預測的結果是:發展中國家債券利率將逐漸恢復穩定,二者之間差距會縮小。
  同年8月,小概率時間真的發生了,由於國際石油價格下滑,俄羅斯國內經濟不斷惡化,俄政府宣佈盧布貶值,停止國債交易,投資者紛紛從發展中市場退出,轉而持有美國、德國等風險小,品質高的債券品種。
  由於LTMC做錯了方向,它到了破產的邊緣。9月23日,美林、摩根出資收購接管了LTMC。


公司興衰啟示錄

  投機市場中不存在百戰百勝的法寶,任何分析方法與作業系統都有缺陷與誤區。美國長期資本管理公司的故事是最新最有說服力的證據。


一、LTCM營造的海市蜃樓

  1、四大天王
  美國長期資本管理公司創立於1994年,主要活躍于國際債券和外匯市場,利用私人客戶的鉅額投資和金融機構的大量貸款,專門從事金融市場炒作。它與量子基金、老虎基金、歐米伽基金一起被稱為國際四大"對衝基金"。

  2、夢幻組合
  LTCM掌門人是梅裏韋瑟(Meriwehter),被譽為能"點石成金"的華爾街債務套利之父。他聚集了華爾街一批證券交易的精英加盟:1997年諾貝爾經濟學獎得主默頓(Robert Merton)和舒爾茨(Myron Schols),他們因期權定價公式榮獲桂冠;前財政部副部長及聯儲副主席莫裏斯(David Mullis);前所羅門兄弟債券交易部主管羅森菲爾德(Rosenfeld)。這個精英團隊內薈萃職業巨星、公關明星、學術巨人,真可稱之為"夢幻組合 "。

  3、驕人業績
  在1994--1997年間,LTCM業績輝煌驕人。成立之初,資產凈值為12.5億美元,到1997年末,上升為48億美元,凈增長2.84倍。每年的投資回報率分別為:1994年28.5%、1995年42.8%、1996年40.8%、1997年17%。

  4、"致富秘笈"
  長期資本管理公司以"不同市場證券間不合理價差生滅自然性"為基礎,制定了"通過電腦精密計算,發現不正常市場價格差,資金杠桿放大,入市圖利"的投資策略。舒爾茨和默頓將金融市場歷史交易資料,已有的市場理論、學術研究報告和市場資訊有機結合在一起,形成了一套較完整的電腦數學自動投資模型。他們利用電腦處理大量歷史數據,通過連續而精密的計算得到兩種不同金融工具間的正常歷史價格差,然後結合市場資訊分析它們之間的最新價格差。如果兩者出現偏差,並且該偏差正在放大,電腦立即建立起龐大的債券和衍生工具組合,大舉套利入市投資;經過市場一段時間調節,放大的偏差會自動恢復到正常軌跡上,此時電腦指令平倉離場,獲取偏差的差值。

  5、法寶之瑕
  但是不能忽視的是,這套電腦數學自動投資模型中也有一些致命之處:
  (1)模型假設前提和計算結果都是在歷史統計基礎上得出的,但歷史統計永不可能完全涵蓋未來現象;
  (2)LTCM投資策略是建立在投資組合中兩種證券的價格波動的正相關的基礎上。
  儘管它所持核心資產德國債券與義大利債券正相關性為大量歷史統計數據所證明,但是歷史數據的統計過程往往會忽略一些小概率事件,亦即上述兩種債券的負相關性。

  6、陰溝翻船
  LTCM萬萬沒有料到,俄羅斯金融風暴引發了全球的金融動蕩,結果它所沽空的德國債券價格上漲,它所做多的義大利債券等證券價格下跌,它所期望的正相關變為負相關,結果兩頭虧損。它的電腦自動投資系統面對這種原本忽略不計的小概率事件,錯誤地不斷放大金融衍生產品的運作規模。LTCM利用投資者那兒籌來的 22億美元作資本抵押,買入價值3250億美元的證券,杠桿比率高達60倍。由此造成該公司的鉅額虧損。它從5月俄羅斯金融風暴到9月全面潰敗,短短的150天資產凈值下降90%,出現43億美元鉅額虧損,僅余5億美元,已走到破產邊緣。9月23日,美聯儲出面組織安排,以美林、摩根為首的15家國際性金融機構注資37.25億美元購買了LTCM的90%股權,共同接管了該公司,從而避免了它倒閉的厄運。


二、LTCM興衰的啟示

  1、投機市場中不可能出現神聖,任何人都會犯錯誤。長期資本管理公司,擁有世界上第一流的債券運作高手梅裏韋瑟和羅森菲爾德,擁有世界上第一流的科研天才默頓和舒爾茨,擁有國際上第一流的公關融資人才莫裏斯。但是這個"夢幻組合"中每個人物都應對LTCM的重挫負有責任。因此,我們股民不應迷信任何人,要有獨立思考的能力。

  2、投機市場中不存在致勝法寶,任何分析方法與作業系統都有缺陷與誤區。LTCM曾經以為自己掌握了致富秘笈,在國際金融市場上連連得手,自信滿滿。可是偏偏出現了他們所忽視的小概率事件,使其造成鉅額虧損已近破產。因此,我們股民運用任何方法或工具在證券市場上進行運作時,必須認識到它們有時會出錯,會使你錯失一些機會。如果它們出錯只是小概率事件,正確是大概率事件(例如大於60%),而且比較適合你的個性,你就堅持使用它們,但也要注意下面的提示。

  3、在投機市場上生存與發展,控制風險是永恒的主題。正因為在證券市場上任何人任何方法都可能出錯,所以控制風險是我們股民應終生牢記在心的鐵律。如果你所依賴的方法或工具,在出錯時僅使你錯失一些賺錢的機會,這並不要緊。如果它們出錯時,有可能會令你傷筋動骨、全軍復沒甚至負債纍纍,這樣的風險就必須嚴格控制了。為了避免這些悲慘的結局在我們股民身上發生,首先我們不要透支炒股,其次我們不要借錢炒股,再次我們在高位炒股時要注意止蝕,最後我們不要盲目頻繁炒作。

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